2026年以來(lái)，港股機(jī)器人板塊持續(xù)升溫，工業(yè)及倉(cāng)儲(chǔ)機(jī)器人賽道接連涌現(xiàn)多家獨(dú)角獸企業(yè)倉(cāng)儲(chǔ)?！案咴鲩L(zhǎng)、高投入、尚未盈利”幾乎已成為硬科技企業(yè)沖擊港股時(shí)的典型畫像，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)相關(guān)企業(yè)招股書的密集審視。近期遞表港交所的全球箱式倉(cāng)儲(chǔ)機(jī)器人（ACR）龍頭海柔創(chuàng)新，同樣面臨著外界的財(cái)務(wù)審視。
與外界基于賬面數(shù)據(jù)的質(zhì)疑形成反差的是，一批在一級(jí)市場(chǎng)深耕多年的機(jī)構(gòu)：紅杉中國(guó)、IDG資本、五源資本、源碼資本、今日資本、泛大西洋資本等，在海柔的多輪融資中持續(xù)加碼，向來(lái)注重風(fēng)險(xiǎn)控制的銀行體系也為海柔敞開(kāi)了超大規(guī)模授信倉(cāng)儲(chǔ)。
這些曾投出字節(jié)跳動(dòng)、小米、京東、美團(tuán)等千億級(jí)企業(yè)的投資方倉(cāng)儲(chǔ)，其價(jià)值錨定邏輯或許值得關(guān)注：他們究竟看到了哪些被會(huì)計(jì)規(guī)則暫時(shí)掩蓋的真實(shí)經(jīng)營(yíng)質(zhì)量和長(zhǎng)期價(jià)值？
一、資本陣容的雙重背書倉(cāng)儲(chǔ)：風(fēng)投資本與銀行體系集體站臺(tái)
在硬科技投資圈，有一個(gè)共識(shí)：能拿到VC的錢，說(shuō)明公司有想象力；能拿到銀行的錢，說(shuō)明公司財(cái)務(wù)穩(wěn)健倉(cāng)儲(chǔ)。海柔創(chuàng)新的獨(dú)特之處，在于同時(shí)獲得風(fēng)險(xiǎn)資本與銀行體系的雙重背書。
成立至今，海柔創(chuàng)新已完成14輪融資，累計(jì)融資金額超40億元倉(cāng)儲(chǔ)。核心股東陣容中既有五源資本、源碼資本、紅杉中國(guó)、今日資本、IDG等頂級(jí)機(jī)構(gòu)持續(xù)加碼，在Pre-IPO階段又進(jìn)一步引入泛大西洋資本、方源資本等國(guó)際知名投資機(jī)構(gòu)。這批資本過(guò)往廣泛參與了小米、字節(jié)跳動(dòng)、京東、美團(tuán)、寧德時(shí)代、拼多多、Shein（希音）等標(biāo)桿企業(yè)的成長(zhǎng)，其持續(xù)下注提供了某種行業(yè)視角的參照。
對(duì)風(fēng)險(xiǎn)更為敏感的銀行體系，同樣給出了信用支持倉(cāng)儲(chǔ)。截至2026年1月5日，公司未動(dòng)用銀行授信額度仍余19億元人民幣，已動(dòng)用比例不到5%。
銀行最看重企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金的穩(wěn)健可持續(xù)倉(cāng)儲(chǔ)。招股書顯示，海柔的現(xiàn)金轉(zhuǎn)換周期為-103天。這意味著在向供應(yīng)商付款前，公司已經(jīng)收到了客戶的預(yù)付款。
這種“以銷定產(chǎn)+客戶預(yù)付”的模式，使得存貨主要由客戶資金覆蓋倉(cāng)儲(chǔ)。截至2026年1月5日，客戶預(yù)付款對(duì)存貨的覆蓋率已達(dá)102%。換言之，每1元存貨背后，都有1.02元的客戶預(yù)付款兜底。此外，公司賬面資金余額約21億元，疊加尚未使用的19億元銀行授信，流動(dòng)性儲(chǔ)備接近40億元。
二、財(cái)務(wù)透視：什么是虧損與負(fù)債的結(jié)構(gòu)性因素倉(cāng)儲(chǔ)？
外界對(duì)海柔創(chuàng)新的核心質(zhì)疑，集中在賬面虧損與凈負(fù)債上倉(cāng)儲(chǔ)。兩年九個(gè)月累計(jì)凈虧損28.53億元，凈負(fù)債達(dá)38.79億元。這些數(shù)字在招股書中確實(shí)存在。
但要看清公司質(zhì)地倉(cāng)儲(chǔ)，則需要對(duì)招股書進(jìn)行深入分析：虧損中有多少來(lái)自主業(yè)經(jīng)營(yíng)？負(fù)債中有多少構(gòu)成真實(shí)的流動(dòng)性壓力？
先看利潤(rùn)端倉(cāng)儲(chǔ)。剔除非經(jīng)營(yíng)性會(huì)計(jì)處理項(xiàng)目后，海柔由經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的實(shí)際虧損約為15.69億元。換言之，賬面28.53億元的虧損中，近一半是會(huì)計(jì)準(zhǔn)則處理的結(jié)果，而非經(jīng)營(yíng)層面的失血。
硬科技企業(yè)普遍遵循“先投入、再放量、后盈利”的發(fā)展路徑倉(cāng)儲(chǔ)。倉(cāng)儲(chǔ)機(jī)器人行業(yè)以項(xiàng)目交付制為主，新增項(xiàng)目往往伴隨著方案設(shè)計(jì)、現(xiàn)場(chǎng)部署、人員調(diào)試等新增交付成本，疊加持續(xù)的研發(fā)投入，早期虧損是行業(yè)常態(tài)。關(guān)鍵在于虧損是否伴隨經(jīng)營(yíng)面的改善。換言之，企業(yè)需借力更大的規(guī)模效益，推動(dòng)邊際成本下行，實(shí)現(xiàn)盈利。
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招股書顯示，2024年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收13.60億元，同比增長(zhǎng)68.6%，是全球規(guī)模最大的ACR解決方案提供商，在全球前三大ACR公司中增速最快倉(cāng)儲(chǔ)。截至2025年前三季度，公司經(jīng)調(diào)整凈虧損率為25.4%，較2023年末的85.6%收窄60個(gè)百分點(diǎn)；同期毛利率也由2023年的16.0%增長(zhǎng)至28.9%。從趨勢(shì)看，規(guī)模擴(kuò)張與毛利改善同步發(fā)生。
再看負(fù)債端倉(cāng)儲(chǔ)。38.79億元的凈負(fù)債中，包含招股書將IPO前投資者贖回權(quán)相關(guān)的39.61億元計(jì)入負(fù)債科目。這筆“負(fù)債”在上市后將直接轉(zhuǎn)為股權(quán)，不構(gòu)成經(jīng)營(yíng)性債務(wù)。剔除贖回負(fù)債后，剩余主要為10.84億元的合約負(fù)債，即客戶提前支付的預(yù)付款。這種“先款后貨”的模式，一定程度上反映了客戶對(duì)公司的信任。
三、資本視角的底層邏輯倉(cāng)儲(chǔ)：賽道空間與競(jìng)爭(zhēng)壁壘
頂級(jí)資本從不被故事感召，只為增長(zhǎng)確定性下注倉(cāng)儲(chǔ)。資本集體重倉(cāng)的底層邏輯，通常在于公司所處的賽道空間與自身的競(jìng)爭(zhēng)壁壘。
倉(cāng)儲(chǔ)自動(dòng)化行業(yè)歷經(jīng)了多次技術(shù)變遷倉(cāng)儲(chǔ)。最早的固定式立體倉(cāng)庫(kù)（AS/RS）改造成本高且靈活性有限；后來(lái)升級(jí)至地面搬運(yùn)型AMR，解決了物料搬運(yùn)自動(dòng)化，但“貨架到人”的方式仍存在人力繁重、揀貨精準(zhǔn)度等問(wèn)題。
2017年，海柔創(chuàng)新推出箱式倉(cāng)儲(chǔ)機(jī)器人ACR解決方案，可自主完成箱級(jí)檢索與運(yùn)輸，實(shí)現(xiàn)揀選環(huán)節(jié)的端到端自動(dòng)化倉(cāng)儲(chǔ)。相比傳統(tǒng)人力模式，ACR能將倉(cāng)儲(chǔ)空間利用率提升至6倍、縮短部署周期、降低運(yùn)營(yíng)成本，揀貨精準(zhǔn)度達(dá)99.99%以上。據(jù)灼識(shí)咨詢數(shù)據(jù)，全球ACR市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)2030年突破900億元，2024年至2030年復(fù)合年增長(zhǎng)率達(dá)66%，是機(jī)器人賽道中增速最快的細(xì)分領(lǐng)域之一。海柔創(chuàng)新作為ACR賽道開(kāi)創(chuàng)者，以超30%的市占率位列全球第一。
技術(shù)層面，海柔具備覆蓋硬件、軟件、算法與系統(tǒng)集成的全棧能力，2023-2024年每年研發(fā)投入均超3億元，擁有全球ACR市場(chǎng)最大的研發(fā)團(tuán)隊(duì)，累計(jì)申請(qǐng)專利超2000件倉(cāng)儲(chǔ)。2025年推出的全球首款實(shí)現(xiàn)大規(guī)模商用的單邊爬升ACR解決方案HaiPick Climb閃攀系統(tǒng)，能直接沿貨架爬升10米以上。據(jù)悉，在李寧上海嘉定倉(cāng)，該方案30天完成上線，將人工操作效率提升70%-80%，日處理量達(dá)9120件。
客戶層面，產(chǎn)品已落地全球40多個(gè)國(guó)家和地區(qū)，服務(wù)超800家客戶，其中包括近70家財(cái)富500強(qiáng)企業(yè)；全球十大鞋服品牌中有7家是海柔的客戶，全球十大第三方物流企業(yè)中也有6家與公司建立合作倉(cāng)儲(chǔ)。海柔披露的客戶復(fù)購(gòu)率高達(dá)80%以上，客戶粘性強(qiáng)。
海外業(yè)務(wù)方面，2024年公司海外收入達(dá)5.18億元，同比增長(zhǎng)165.74%，收入占比提升至38.1%；2025年前三季度，海外訂單占比已超過(guò)50%，海外收入同比增長(zhǎng)57.1%至5億元，接近2024年全年水平倉(cāng)儲(chǔ)。值得一提的是，2025年前三季度海外市場(chǎng)毛利率達(dá)43.9%，較國(guó)內(nèi)市場(chǎng)高出一倍以上，海外業(yè)務(wù)放量或?qū)⑦M(jìn)一步改善公司整體毛利水平。
四、面臨的挑戰(zhàn)與市場(chǎng)觀察
從招股書披露的信息看，海柔創(chuàng)新也面臨一些現(xiàn)實(shí)挑戰(zhàn)：前五大客戶收入占比有所提升，客戶集中度需要關(guān)注；倉(cāng)儲(chǔ)機(jī)器人賽道升溫，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)正在加??；規(guī)?；膬冬F(xiàn)，仍需規(guī)模效應(yīng)進(jìn)一步釋放倉(cāng)儲(chǔ)。
對(duì)于頂級(jí)資本而言，研判硬科技企業(yè)的投資價(jià)值往往不只看短期盈虧，而是穿透財(cái)務(wù)表象評(píng)估長(zhǎng)期發(fā)展?jié)摿?strong>倉(cāng)儲(chǔ)。紅杉、IDG、泛大西洋等一線資本持續(xù)布局，看重的是海柔創(chuàng)新的行業(yè)地位、現(xiàn)金流模式、盈利路徑與技術(shù)壁壘。
海柔創(chuàng)新的成長(zhǎng)軌跡，是中國(guó)硬科技企業(yè)走向全球化的一個(gè)樣本——以持續(xù)的研發(fā)投入開(kāi)辟新賽道，以堅(jiān)實(shí)的產(chǎn)品力占據(jù)市場(chǎng)份額，以健康的商業(yè)模型贏得資本信任倉(cāng)儲(chǔ)。對(duì)于成長(zhǎng)型硬科技企業(yè)而言，階段性的高投入、戰(zhàn)略性的虧損是搶占賽道地位的常見(jiàn)路徑。當(dāng)規(guī)模效應(yīng)持續(xù)發(fā)酵，利潤(rùn)曲線抬頭之時(shí)，將是這家全球ACR龍頭被市場(chǎng)重新定價(jià)的時(shí)刻。
那些提前布局的頂級(jí)資本，早已拿到了通往未來(lái)的門票倉(cāng)儲(chǔ)。
