作者 | 范亮
編輯 | 張帆
2025年12月，阿里巴巴投資的四家公司傳來(lái)奔赴IPO的好消息瘦身。
這四家公司分別為長(zhǎng)鑫科技（招股書(shū)獲受理）、瀚博半導(dǎo)體（完成上市輔導(dǎo)）、MiniMax（即將上市）、智譜華章（即將上市），對(duì)應(yīng)了存儲(chǔ)芯片、算力芯片、大模型三大熱點(diǎn)方向瘦身。
按擬募集資金和發(fā)行股份比例反推，長(zhǎng)鑫科技的發(fā)行市值有望超過(guò)3000億元，二級(jí)市場(chǎng)交易后公司市值大概率更高，阿里巴巴則持有公司近5%的股份瘦身。此外，市場(chǎng)推算MiniMax發(fā)行市值約500億港元，阿里巴巴則持有公司IPO前13.66%的股份。
這些項(xiàng)目的成功上市，無(wú)疑將為阿里帶來(lái)可觀的投資回報(bào)瘦身。
在一級(jí)市場(chǎng)“開(kāi)花結(jié)果”的同時(shí)，阿里在二級(jí)市場(chǎng)的資產(chǎn)配置也在加速調(diào)整瘦身。2025年以來(lái)，減持成為其資本運(yùn)作的主旋律。僅在12月，阿里便將華誼兄弟、美凱龍的持股降至5%以下，并完成了對(duì)翱捷科技約3%的股份減持。
這一系列“退”與“進(jìn)”的操作，核心邏輯在于資金向AI等高成長(zhǎng)業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略聚焦瘦身。2025年，阿里在AI領(lǐng)域全面提速：基建側(cè)維持高強(qiáng)度的資本支出，模型側(cè)Qwen3-Max性能躋身全球第一梯隊(duì)，應(yīng)用側(cè)千問(wèn)APP上線僅30天月活即破4000萬(wàn)。顯然，阿里正通過(guò)IPO變現(xiàn)與減持回籠雙管齊下，優(yōu)化資金配置效率，將更多“彈藥”輸送至已明確的未來(lái)核心——AI戰(zhàn)場(chǎng)。
01.超600億持股規(guī)模
按經(jīng)調(diào)整EBITDA與資本開(kāi)支的差額作為衡量現(xiàn)金流健康度的關(guān)鍵指標(biāo)瘦身。2025年以來(lái)的三個(gè)季度，這一數(shù)據(jù)分別為171.71、70.59、-142.45億元，在加碼AI投入，同時(shí)發(fā)力閃購(gòu)雙線并行之下，阿里巴巴已經(jīng)進(jìn)入消耗存量資金的狀態(tài)。
長(zhǎng)周期來(lái)看，考慮到阿里已宣布3800億元的巨額資本開(kāi)支計(jì)劃，且存在進(jìn)一步加碼的預(yù)期，未來(lái)公司現(xiàn)金流或?qū)㈤L(zhǎng)期處于“緊平衡”甚至階段性失衡的狀態(tài)瘦身。
此前在《3800億再加碼,阿里還有多少家底？》一文中指出，阿里巴巴的資金儲(chǔ)備比較充裕，但出于財(cái)務(wù)穩(wěn)健、資金效率最大化的考慮，處置分散的股權(quán)投資(特別是非硬科技類(lèi)投資），將資金集中于AI等資本市場(chǎng)青睞的高估值業(yè)務(wù)，是從低估值資產(chǎn)轉(zhuǎn)向高估值資產(chǎn)的一個(gè)有效手段瘦身。
根據(jù)我們統(tǒng)計(jì)，阿里巴巴2025年初主要持有約31家上市公司股份，主要分布在零售、物流、軟件服務(wù)、傳媒四大領(lǐng)域，少數(shù)分布在醫(yī)療健康、科技硬件領(lǐng)域瘦身。
從最新披露的持股數(shù)據(jù)來(lái)看，阿里巴巴對(duì)近半數(shù)企業(yè)（14家公司）進(jìn)行了減持，分布在零售(麗人麗妝、新華都、美凱龍、三江購(gòu)物)、醫(yī)療健康(美年健康、華人健康)、軟件(玩美、安恒信息)、傳媒(華誼兄弟、萬(wàn)達(dá)電影)、物流(圓通)、其他(小鵬汽車(chē)、中金公司、翱捷科技)，當(dāng)下的減持方向集中在線下零售、醫(yī)療健康領(lǐng)域，這與阿里巴巴在2024年底陸續(xù)出售高新零售、銀泰百貨的思路也非常相似，即收縮線下零售，回歸線上零售和AI瘦身。阿里在2025年發(fā)力閃購(gòu)業(yè)務(wù)，實(shí)際也與這一思路一脈相承。
展望未來(lái)，二級(jí)市場(chǎng)股權(quán)的持續(xù)退出將成為阿里的長(zhǎng)期趨勢(shì)瘦身。按最新持股數(shù)據(jù)粗略估算，阿里目前仍持有價(jià)值超600億元的上市公司股權(quán)。隨著戰(zhàn)略聚焦的深入，那些與阿里核心業(yè)務(wù)協(xié)同效應(yīng)較弱的板塊——特別是傳統(tǒng)傳媒業(yè)及服務(wù)于線下零售的軟件企業(yè)，極有可能成為下一階段阿里回籠資金、充實(shí)AI“彈藥庫(kù)”的重點(diǎn)減持對(duì)象。
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圖：阿里巴巴持股情況 資料來(lái)源：Wind、公司公告，36氪整理
02.資金流向更有“估值效率”的方向
從二級(jí)市場(chǎng)視角審視，阿里資產(chǎn)配置調(diào)整的核心驅(qū)動(dòng)力在于估值體系的重塑瘦身。
傳統(tǒng)持股平臺(tái)型企業(yè)往往受困于“PB（市凈率）邏輯”，即持有的股票資產(chǎn)通常僅被視作凈資產(chǎn)的一部分，且常伴隨控股公司的估值折價(jià)瘦身。對(duì)于阿里這類(lèi)萬(wàn)億市值的巨頭而言，即便將600億元的存量持股市值乃至長(zhǎng)鑫科技和MiniMax的潛在上市收益全數(shù)計(jì)入，在龐大的體量下也難以對(duì)公司整體估值產(chǎn)生顯著的邊際拉動(dòng)。
然而，一旦將這部分資金從靜態(tài)的股權(quán)投資轉(zhuǎn)化為動(dòng)態(tài)的AI投入，阿里持有的這部分股權(quán)資產(chǎn)的估值邏輯將完成從“PB”向“PE（市盈率）”或“PS（市銷(xiāo)率）”的切換瘦身。
盡管市場(chǎng)對(duì)“AI泡沫”的擔(dān)憂逐漸上升，但2023至2025年的行情事實(shí)證明，美股科技巨頭的股價(jià)表現(xiàn)依然“錨定”于AI資本開(kāi)支、AI云收入等數(shù)據(jù)表現(xiàn)，在財(cái)務(wù)可承受范圍內(nèi)，企業(yè)AI資本開(kāi)支越高、AI云收入增速越高，資本市場(chǎng)認(rèn)為AI的前景和確定性越高，股價(jià)表現(xiàn)也更亮眼瘦身。
圖:Meta、微軟、谷歌季度資本開(kāi)支與股價(jià)對(duì)比 資料來(lái)源:Wind、36氪整理
對(duì)比中美科技周期，美股巨頭自2024年初率先啟動(dòng)高強(qiáng)度的AI資本支出，國(guó)內(nèi)巨頭則存在約半年到一年的周期錯(cuò)配瘦身。美股的強(qiáng)勢(shì)表現(xiàn)為國(guó)內(nèi)市場(chǎng)提供了清晰的定價(jià)參考：典型如阿里巴巴2025年2月首次提出3年3800億資本開(kāi)支，以及2025年9月提出進(jìn)一步加碼AI資本開(kāi)支后，公司當(dāng)月均錄得超30%的漲幅。
因此，將資金從二級(jí)市場(chǎng)的股權(quán)投資，轉(zhuǎn)向AI基礎(chǔ)建設(shè)、研發(fā)，對(duì)阿里巴巴整體的市值表現(xiàn)有明顯的促進(jìn)作用瘦身。市場(chǎng)同樣也認(rèn)可“犧牲短期現(xiàn)金流換取長(zhǎng)期AI壁壘”的邏輯。
當(dāng)然，這一操作也并非僅僅是為了講好資本故事，這同時(shí)也是阿里巴巴聚焦主業(yè)，提升業(yè)務(wù)效率的戰(zhàn)略體現(xiàn)：對(duì)于當(dāng)下的阿里而言，與其維持龐大分散的投資版圖，不如握緊AI這張通往未來(lái)的核心底牌瘦身。將資金從協(xié)同效應(yīng)減弱的傳統(tǒng)投資中抽離，集中輸送給能直接賦能電商與云業(yè)務(wù)的AI板塊，不僅優(yōu)化了資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，也讓每一分錢(qián)都花在了提升核心競(jìng)爭(zhēng)力的“刀刃”上。
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